Nuestro dólar en la era de los aranceles, su problema

Por Qiyuan Xu, Project Syndicate

BEIJING- En 2025, el índice del dólar, que mide la fortaleza del billete estadounidense frente a una canasta de las divisas principales, cayó aproximadamente un 9.4%. Durante el mismo período, la tasa arancelaria efectiva promedio de Estados Unidos aumentó alrededor de 14.4 puntos porcentuales, del 2.4% al 16.8%, según el Laboratorio de Presupuesto de Yale. En conjunto, estos cambios implican que, en el ámbito del comercio de importación, Estados Unidos experimentó una depreciación efectiva del tipo de cambio de alrededor del 24%.

Este escenario resulta políticamente atractivo para Estados Unidos, ya que protege la competitividad de la industria manufacturera y genera ingresos arancelarios adicionales, mientras que el dólar se mantiene relativamente estable. A su vez, esa estabilidad contribuye a sostener los precios de los bonos del Tesoro de Estados Unidos y otros activos denominados en dólares, lo que reduce el riesgo de un círculo vicioso de depreciación generalizada, inflación descontrolada, salidas de capital y tensiones en los mercados financieros.

Pero el “espejo” de la balanza de pagos persiste. Mientras el dólar sea la moneda de reserva preferida en el mundo, es poco probable que desaparezcan las persistentes entradas netas de capital a Estados Unidos, que necesariamente corresponden al déficit de cuenta corriente estadounidense, lo que dificulta la resolución de los desequilibrios estructurales. De hecho, esta dinámica puede generar costos adicionales, que probablemente recaerán de forma desproporcionada sobre las economías no estadounidenses, especialmente los mercados emergentes.

Históricamente, el dólar se ha debilitado cuando la Reserva Federal de Estados Unidos relaja la política monetaria, los rendimientos a largo plazo de Estados Unidos caen y mejora el apetito de riesgo de los inversores globales, condiciones que distienden las restricciones financieras internacionales y amplían la liquidez del dólar en el extranjero. Pero esta vez, los dividendos de un dólar débil pueden verse muy reducidos, porque los aranceles actúan como una cuña que “ajusta previamente” los precios relativos en el comercio internacional, reduciendo la depreciación nominal del tipo de cambio necesaria para el reequilibrio externo.

Ese cambio tiene tres consecuencias para el resto del mundo. En primer lugar, el comercio y la inversión se desaceleran conjuntamente, lo que debilita los fundamentos microeconómicos de los efectos indirectos de la liquidez del dólar. Los aranceles recíprocos del presidente estadounidense, Donald Trump, han frenado el crecimiento del comercio global de mercancías. Y cuando los flujos comerciales se contraen, la demanda empresarial de financiación comercial denominada en dólares y de crédito para la cadena de suministro disminuye, y la creación transfronteriza de dólares se ralentiza en consecuencia.

Asimismo, en octubre de 2025, la Conferencia de las Naciones Unidas sobre Comercio y Desarrollo (UNCTAD) señaló que la inversión extranjera directa global se ha mantenido débil, con una caída del 3% en el primer semestre de 2025, y que la persistente incertidumbre arancelaria ha llevado a los inversores a adoptar una postura de espera. Esto implica que, incluso si el dólar se debilita en términos nominales, la periferia puede recibir una liquidez en dólares menos efectiva que en un ciclo de depreciación típico.

En segundo lugar, las presiones sobre los precios inducidas por los aranceles elevan las expectativas de inflación y amplifican la incertidumbre política en Estados Unidos, lo que puede impedir la caída de los rendimientos a largo plazo y la prima de plazo, limitando así la caída de las tasas de interés globales para los activos sin riesgo. El aumento de la incertidumbre también puede elevar las primas de riesgo en todo el mundo, lo que atenúa los efectos indirectos de un dólar más débil, como el aumento del apetito por el riesgo y la reanudación de las entradas de capital en los mercados emergentes.

Para ser claros, la depreciación efectiva del tipo de cambio de alrededor del 24% refleja la distorsión relativa de los precios en el ámbito comercial; no sugiere que los precios de las importaciones aumenten mecánicamente en esa cantidad. Aun así, sus efectos sobre la inflación y la política monetaria pueden aparecer con un cierto retraso y hacerse más visibles en 2026. El Fondo Monetario Internacional ha constatado que, hasta ahora, la repercusión de los aranceles en los precios ha sido relativamente moderada, pero que los efectos podrían retrasarse. Al mismo tiempo, ha destacado que el aumento de los aranceles y la incertidumbre complican las decisiones que deben tomar los bancos centrales.

En tercer lugar, los mercados emergentes se enfrentarán a perturbaciones asimétricas y a una reducción del margen de maniobra política. Como he argumentado anteriormente, los aranceles “recíprocos” ampliarán la brecha entre el Norte y el Sur, ya que los países de bajos ingresos suelen verse afectados por tasas más elevadas. En esta situación, la debilidad de las exportaciones y la disminución de las entradas de capital conducen más fácilmente a una ralentización del crecimiento y a la depreciación de la moneda -una trampa de la que los responsables políticos tienen dificultades para escapar.

La depreciación de la moneda por sí sola puede provocar inflación importada o aumentar la carga de la deuda denominada en dólares, lo que coloca a los bancos centrales en la difícil posición de equilibrar los diferenciales de las tasas de interés, la estabilidad del tipo de cambio y la intervención en el mercado de divisas. Esto significa que las condiciones financieras pueden no mejorar tanto como cabría esperar en un entorno de debilidad del dólar.

En resumen, no se trata simplemente de otra ronda de proteccionismo. Más bien, las presiones de ajuste se han reasignado: en el caso de la economía estadounidense, el sector comercial recibe una depreciación “efectiva” a través de la cuña arancelaria, mientras que el sector financiero busca la estabilidad. Sin embargo, la persistencia de este acuerdo depende de cuatro condiciones.

En primer lugar, las ventajas derivadas de los aranceles deben traducirse en un aumento real de la capacidad y la productividad, en lugar de limitarse a una redistribución temporal de las rentas. En segundo lugar, es necesario contener la inflación. Si los aranceles consolidan la inflación subyacente a lo largo del tiempo, la Fed tendrá mucho menos margen de maniobra y las primas de plazo podrían aumentar, lo que socavaría la estabilidad financiera que la estrategia pretende preservar.

En tercer lugar, las economías no estadounidenses deben seguir cumpliendo; de lo contrario, un aumento de las medidas de represalia mermaría las ganancias comerciales de Estados Unidos y generaría más incertidumbre. En cuarto lugar, el mundo debe seguir creyendo que la deuda estadounidense es un activo seguro. Si las primas de plazo siguen aumentando en medio de la creciente preocupación por la sostenibilidad fiscal de Estados Unidos, la “estabilidad relativa” del sector financiero se debilitará y podría repercutir en la economía real.

Si alguna de estas condiciones no se cumple, si la relocalización no da los resultados esperados, si la inflación se mantiene alta o si se intensifican las represalias externas, la depreciación efectiva del dólar en el ámbito comercial y su continua estabilidad en el ámbito financiero podrían empezar a contrarrestarse mutuamente, lo que obligaría a la economía estadounidense a un doloroso reequilibrio. Pero hasta que llegue ese día, las economías no estadounidenses no deben dar por sentado que un dólar más débil les proporcionará el alivio habitual. Es posible que estemos entrando en una versión de la era arancelaria de lo que el entonces secretario del Tesoro de Estados Unidos, John Connally, describió en 1971 con su famosa frase “nuestra moneda, su problema”. Copyright: Project Syndicate, 2026.

Qiyuan Xu, investigador principal de la Academia China de Ciencias Sociales, es autor de numerosos libros, entre ellos Reshaping the Global Industrial Chain: China’s Choices (La reestructuración de la cadena industrial global: las opciones de China).